제3자배정 유상증자 저가발행 이사 배임 성립 기준 

회사가 자금을 조달하기 위해 제3자에게 신주를 배정하는 유상증자를 진행하는 과정에서, 발행가액을 시가보다 크게 낮춰 정하는 사례가 적지 않습니다. 특히 경영권 분쟁 국면이나 특정 우호 세력에게 지분을 몰아줘야 하는 상황에서는 이런 저가 발행의 유혹이 커집니다. 그러나 제3자배정 방식으로 시가보다 현저히 낮은 가액에 신주를 발행하면, 그 차액만큼 회사에 손해를 끼친 것으로 평가되어 이를 결정한 이사가 배임죄로 형사처벌을 받을 수 있습니다. 같은 저가발행이라도 주주배정 방식이었다면 사정이 전혀 달라진다는 점에서, 두 방식을 가르는 기준을 정확히 아는 것이 중요합니다. 이 글에서는 제3자배정 유상증자에서 이사의 배임 책임이 어떤 요건 아래 성립하는지, 대법원 판례가 제시한 판단 기준을 중심으로 살펴보겠습니다.

법무법인 도모 강대현 대표변호사

---

주주 신주인수권과 제3자배정 — 상법이 원칙과 예외를 나누는 이유

상법은 회사가 신주를 발행할 때 원칙적으로 기존 주주에게 그가 가진 주식 수에 비례하여 신주를 배정받을 권리, 즉 신주인수권을 인정합니다(상법 제418조 제1항). 회사의 자본과 지분 구조는 기존 주주들의 출자를 기초로 형성된 것이므로, 새로 자본을 늘릴 때도 그 이익을 우선적으로 기존 주주에게 돌려주는 것이 원칙이라는 취지입니다. 이 원칙을 지키는 한, 신주 발행가액을 얼마로 정하든 기존 주주의 지분 비율 자체는 그대로 유지되고 주주들은 자신의 지분에 비례한 만큼만 추가로 주금을 납입하면 됩니다. 그래서 주주배정 방식의 유상증자는 발행가액을 다소 낮게 잡더라도 그 자체로 특정인에게 부당한 이익을 몰아주는 구조가 아닙니다.

문제는 회사가 이 원칙에서 벗어나 주주가 아닌 제3자에게 신주를 배정하려 할 때입니다. 상법 제418조 제2항은 회사가 정관에 정하는 바에 따라 주주 외의 자에게 신주를 배정할 수 있다고 하면서도, 이는 신기술의 도입이나 재무구조의 개선 등 회사의 경영상 목적을 달성하기 위하여 필요한 경우에 한한다는 단서를 달아 두었습니다. 정관에 제3자배정에 관한 근거 규정이 없거나, 있더라도 실제로는 경영상 목적이 아니라 대주주의 지배권 강화나 경영권 분쟁 대응 같은 목적으로 신주를 발행했다면 이 요건 자체를 충족하지 못한 것이 됩니다. 이 경영상 목적 요건은 제3자배정이 기존 주주의 지분 가치를 희석시키는 결과를 낳기 때문에 법이 설정해 둔 최소한의 제어장치입니다.

상법 제418조는 신주인수권을 기존 주주의 원칙으로 두고, 제3자배정은 경영상 목적이 있을 때만 예외적으로 허용한다 — 이 예외 요건이 흔들리면 발행 자체의 적법성부터 문제된다.

같은 저가발행인데 왜 결과가 다를까 — 대법원이 가른 주주배정과 제3자배정

이사의 배임 책임 성립 여부를 놓고 갈리는 지점은 발행가액을 얼마로 정했는지가 아니라 그 발행이 주주배정 방식이었는지 제3자배정 방식이었는지입니다. 대법원 2009. 5. 29. 선고 2007도4949 전원합의체 판결은 삼성에버랜드가 발행한 전환사채의 전환가액을 시가의 약 절반 수준으로 낮게 정한 사안에서 이 기준을 명확히 했습니다. 다수의견은 주주배정 방식으로 신주나 전환사채를 발행하는 경우에는 발행가액 등을 반드시 시가에 맞출 필요가 없고, 시가보다 낮게 정함으로써 가능한 최대한의 자금을 유치하지 못했다는 사정만으로는 이사의 임무위배, 즉 배임이 성립한다고 볼 수 없다고 판시했습니다. 기존 주주는 발행가액이 얼마든 자신의 지분 비율에 비례해 배정받을 뿐이어서 손해를 볼 구조 자체가 아니라는 것이 이유였습니다.

반면 제3자배정 방식에 대해서는 전혀 다른 기준을 세웠습니다. 제3자는 원래 그 회사의 주주가 아니었다가 신주를 인수함으로써 비로소 기존 주주와 동등한 권리를 갖는 주주의 지위를 새로 취득하는 자이므로, 회사로서는 그 신주 발행의 대가로 공정한 가액을 받을 권리가 있고, 시가보다 현저히 낮은 가액으로 발행하면 그 차액에 상당하는 만큼 회사가 손해를 입은 것으로 봐야 한다는 것이 판례의 결론입니다. 이 사건에서는 실권주가 제3자에게 배정된 경위가 기존 주주들이 스스로 인수청약을 하지 않기로 선택한 결과였다는 점이 인정되어 주주배정방식의 후속조치로 취급되었고, 그 결과 배임죄가 성립하지 않는다고 판단되었습니다. 하지만 이는 실권이 진정으로 주주들의 자발적 선택에 의한 것이었기 때문이지, 제3자배정 자체가 안전하다는 의미는 아닙니다.

주주배정은 지분 비율이 그대로 유지되어 저가발행이 곧 회사 손해로 이어지지 않지만, 제3자배정은 시가보다 현저히 낮은 가액과의 차액만큼 회사에 손해가 발생한 것으로 평가된다.

제3자배정 저가발행이 배임으로 성립하는 구조 — 손해는 어떻게 계산되나

제3자배정 방식의 유상증자에서 배임죄가 성립하려면 우선 발행가액이 "현저하게" 불공정할 것이 요구됩니다. 단순히 시가보다 다소 낮은 정도로는 부족하고, 공정한 발행가액과 실제 발행가액 사이에 뚜렷한 차이가 있어야 한다는 뜻입니다. 이때 공정한 발행가액을 산정하는 기준은 상법 제424조의2가 규정한 통모인수인 책임 조항에서도 확인할 수 있는데, 주식에 시가가 형성되어 있다면 그 시가를, 시가가 없는 비상장주식이라면 순자산가치나 수익가치 등을 참작해 산정한 가액을 기준으로 삼습니다. 상장회사라면 통상 이사회 결의일 전후 일정 기간의 거래소 기준주가를 기준으로 삼는 방식이 실무에서 널리 쓰입니다.

회사의 손해액은 이렇게 산정한 공정한 발행가액과 실제 발행가액의 차액에 발행 주식 수를 곱한 금액으로 계산됩니다. 예를 들어 시가 기준 공정 발행가액이 주당 1만원인데 특정 우호 세력에게 주당 3천원에 신주를 발행했다면, 그 차액인 주당 7천원에 발행 주식 수를 곱한 금액 전체가 회사의 손해이자 이사의 배임으로 인한 이득액으로 평가될 수 있습니다. 이 손해는 상법 제424조의2에 따라 통모한 인수인이 회사에 직접 지급해야 하는 민사책임과는 별개로, 그 발행을 결정하고 실행한 이사의 형사상 배임 책임을 구성하는 근거가 됩니다. 즉 통모인수인의 차액지급책임과 이사의 배임죄는 같은 손해를 서로 다른 법적 근거로 추궁하는 병행 관계에 있습니다.

• 시가가 있는 경우 — 이사회 결의일 전후 일정 기간의 거래소 기준주가를 참작.

• 시가가 없는 비상장주식 — 순자산가치·수익가치·유사업종 비교가치 등을 종합해 산정.

• 손해액(이득액) 산정 — (공정한 발행가액 − 실제 발행가액) × 발행 주식 수.

• 통모인수인 책임(상법 제424조의2)과 이사의 배임죄는 같은 손해를 근거로 한 별개의 책임.

제3자배정 저가발행에서 회사의 손해는 공정한 발행가액과 실제 발행가액의 차액에 발행주식수를 곱해 산정되고, 이 금액이 곧 배임죄의 이득액으로 평가된다.

"경영상 목적"이 인정되지 않으면 — 발행 자체가 흔들린다

제3자배정의 적법성을 다투는 실무에서는 발행가액의 공정성 이전에 애초에 경영상 목적이라는 요건 자체를 충족했는지가 먼저 문제됩니다. 서울중앙지방법원 2020. 12. 1.자 2020카합22150 결정은 한진칼이 제3자배정 방식으로 신주를 발행하려 하자 경영권 분쟁 상대방 측 주주가 신주발행금지 가처분을 신청한 사건에서, 상법 제418조 제2항이 정한 경영상 목적 요건을 심사하는 기준을 구체적으로 제시했습니다. 법원은 회사의 재무구조 개선이나 사업상 필요 등 실질적인 경영상 목적이 인정되는지를 살펴야 하고, 그 발행이 특정 경영진의 지배권이나 경영권 방어만을 주된 목적으로 한 것이라면 이 요건을 충족하지 못한다는 취지로 판단 기준을 제시하면서도, 해당 사안에서는 경영권 방어 목적으로 단정하기 어렵다고 보아 가처분 신청을 기각했습니다.

이 사건이 보여주는 실무적 함의는 분명합니다. 경영상 목적 요건이 인정되지 않으면 신주발행유지청구(상법 제424조)의 대상이 되거나 발행 자체가 무효로 다투어질 수 있고, 이는 그 발행을 주도한 이사의 임무위배 여부를 판단할 때도 불리한 사정으로 고려됩니다. 발행가액이 시가와 큰 차이가 없더라도 애초에 경영상 목적 없이 특정 세력에게 지분을 몰아주려는 의도로 제3자배정을 결정했다면, 이는 그 자체로 이사가 회사와 주주 전체의 이익이 아니라 특정인의 이익을 도모한 것으로 평가될 위험이 있습니다. 그래서 제3자배정을 검토하는 이사회는 발행가액 산정 못지않게 경영상 목적을 뒷받침할 구체적 근거, 예컨대 시설투자 계획서나 재무구조 개선 방안 등을 사전에 정리해 둘 필요가 있습니다.

경영상 목적 요건이 인정되지 않으면 발행가액이 공정하더라도 발행 자체의 적법성이 흔들리고, 이는 이사의 임무위배 판단에도 불리한 사정으로 작용한다.

실권주 뒤에 숨은 제3자배정 — 형식만 주주배정인 경우의 함정

실무에서 종종 발견되는 우회 사례는 형식적으로는 주주배정 방식을 취하면서 실질적으로는 특정 제3자에게 지분을 몰아주려는 경우입니다. 청약기일을 촉박하게 잡거나 주주들에게 청약 안내를 제대로 하지 않는 방법으로 사실상 대부분의 주주가 실권하도록 유도한 뒤, 그 실권주 전부를 미리 예정해 둔 특정 제3자에게 배정하는 방식입니다. 앞서 본 2007도4949 판결도 실권주의 제3자배정이 예외적으로 배임에서 벗어날 수 있다고 본 것은, 그 실권이 주주들의 진정한 자발적 선택에 따른 결과였기 때문이지, 실권주 배정이라는 형식만 갖추면 항상 안전하다는 뜻은 아니었습니다.

따라서 실권주의 제3자배정이 다투어지는 사건에서 법원은 청약 절차가 실질적으로 모든 주주에게 공평한 기회를 주었는지, 실권의 규모와 경위가 통상적인 수준을 크게 벗어나지는 않았는지, 애초에 특정 인수인을 염두에 두고 절차를 설계한 정황이 있는지를 함께 살핍니다. 청약 안내가 부실했거나 청약 기간이 지나치게 짧았던 점, 대량 실권이 예정된 시나리오처럼 진행된 점 등이 확인되면 형식은 주주배정이라도 실질은 제3자배정으로 평가되어, 앞서 살펴본 제3자배정의 배임 판단 기준이 그대로 적용될 수 있습니다.

• 청약 기간·안내 방식이 통상적인 실무 관행에 부합하는지.

• 실권 비율이 이례적으로 크고, 그 경위가 자연스러운 선택인지.

• 실권 이전부터 특정 인수인이 이미 정해져 있었던 정황이 있는지.

• 이사회 의사록·내부 문건에 애초부터 특정 제3자 배정을 전제로 한 기재가 있는지.

형식은 주주배정이라도 청약 절차의 실질이 특정 제3자에게 지분을 몰아주기 위해 설계된 것이라면, 법원은 그 실질에 따라 제3자배정의 배임 판단 기준을 적용한다.

이득액에 따라 갈리는 처벌 수위 — 특정경제범죄가중처벌법의 적용

제3자배정 저가발행으로 이사에게 배임죄가 성립하는 경우, 그 죄책의 근거는 이사라는 지위에서 비롯된 업무상 임무를 위반했다는 점에서 형법 제356조가 정한 업무상배임이 됩니다. 여기에 더해 그 배임으로 인한 회사의 손해액, 즉 이득액이 일정 규모를 넘으면 특정경제범죄 가중처벌 등에 관한 법률 제3조가 적용되어 형이 크게 무거워집니다. 이득액이 5억원 이상 50억원 미만이면 3년 이상의 유기징역에 처하고, 이득액이 50억원 이상이면 무기 또는 5년 이상의 징역에 처하도록 정하고 있어, 앞서 살펴본 손해액 산정 결과가 곧바로 처벌 수위를 좌우하는 구조입니다.

상장회사나 규모가 있는 비상장회사의 제3자배정 유상증자는 발행 주식 수와 시가 차액을 곱한 금액이 손쉽게 수십억원 단위로 올라가는 경우가 많아, 이런 사건에서는 특경법 적용 여부와 이득액 구간이 실질적인 쟁점이 되는 일이 흔합니다. 이 때문에 방어하는 입장에서는 애초에 배임 자체가 성립하지 않는다는 주장과 별개로, 설령 배임이 인정되더라도 이득액 산정이 잘못되었다는 주장을 함께 준비하는 경우가 많습니다. 공정한 발행가액을 어느 시점, 어느 방법으로 산정했는지에 따라 이득액이 크게 달라질 수 있기 때문입니다.

제3자배정 저가발행의 이득액이 5억원 이상이면 3년 이상, 50억원 이상이면 무기 또는 5년 이상의 징역까지 가능해 손해액 산정 자체가 처벌 수위를 좌우한다.

이사가 배임 책임에서 벗어나려면 — 절차로 남겨야 할 방어 근거

제3자배정 유상증자를 계획하는 이사회로서는 사후에 배임 여부를 다투게 될 상황을 염두에 두고 절차 단계에서 방어 근거를 남겨 두는 것이 중요합니다. 우선 이사회 결의 단계에서 경영상 목적을 구체적으로 특정해 의사록에 남겨야 합니다. 막연히 "자금조달 목적"이라고만 기재하기보다, 어떤 신기술 도입이나 시설투자, 재무구조 개선을 위한 것인지 구체적인 사업 근거를 함께 첨부해 두는 쪽이 나중에 경영상 목적 요건을 다툴 때 유리합니다.

발행가액 산정에서도 외부 회계법인이나 신용평가기관 등 독립된 제3의 기관을 통해 공정가액 평가를 받아 두는 것이 실질적인 방어 근거가 됩니다. 이사 개인의 주관적 판단만으로 발행가액을 정한 경우보다, 객관적 평가기관의 의견서를 근거로 발행가액을 정한 경우가 훗날 "현저하게 불공정한 가액"이었는지를 다툴 때 훨씬 유리한 자료가 됩니다. 아울러 실권주가 발생해 제3자에게 배정하는 상황이라면, 청약 절차가 모든 주주에게 공평하게 이루어졌음을 보여주는 자료, 예컨대 청약 안내 발송 기록이나 청약 기간을 통상적인 수준으로 부여했다는 자료를 함께 남겨 두어야 합니다.

경영상 목적을 뒷받침하는 구체적 사업 근거와 외부기관의 공정가액 평가서를 절차 단계에서 남겨 두는 것이, 사후 배임 다툼에서 가장 실질적인 방어 자료가 된다.

자주 묻는 질문

Q. 제3자배정 유상증자 자체가 불법인가요?

A. 아닙니다. 상법 제418조 제2항은 신기술 도입이나 재무구조 개선 등 경영상 목적이 있고 정관에 근거 규정이 있으면 제3자배정을 허용합니다. 문제가 되는 것은 그 요건 없이 이루어지거나, 발행가액을 시가보다 현저히 낮게 정해 회사에 손해를 끼치는 경우입니다.

Q. 주주배정 방식이면 아무리 낮게 발행해도 문제없나요?

A. 대법원 판례는 주주배정 방식에서는 발행가액을 시가보다 낮게 정했다는 사정만으로는 원칙적으로 배임이 성립하지 않는다고 봅니다. 다만 실질이 특정 제3자에게 지분을 몰아주기 위해 형식만 주주배정을 취한 것이라면 제3자배정의 판단 기준이 적용될 수 있습니다.

Q. 실권주를 제3자에게 배정하는 것도 문제되나요?

A. 실권이 주주들의 진정한 자발적 선택에 따른 결과였다면 주주배정방식의 후속조치로 인정되어 문제되지 않을 수 있습니다. 그러나 청약 절차를 부실하게 진행해 실권을 유도한 뒤 정해둔 제3자에게 배정했다면 실질적 제3자배정으로 평가될 수 있습니다.

Q. 신주를 인수한 제3자도 책임을 지나요?

A. 이사와 통모해 현저하게 불공정한 발행가액으로 주식을 인수한 자는 상법 제424조의2에 따라 회사에 공정한 발행가액과의 차액을 지급할 민사책임을 집니다. 이는 이사의 배임죄 형사책임과는 별개로 인정되는 책임입니다.

Q. 경영상 목적만 있으면 발행가액이 낮아도 괜찮나요?

A. 경영상 목적 요건과 발행가액의 공정성은 별개의 문제로, 둘 다 충족해야 합니다. 경영상 목적이 인정되더라도 시가보다 현저히 낮은 가액으로 발행했다면 그 차액만큼 회사에 손해를 끼친 것으로 평가되어 배임 문제가 남습니다.

Q. 배임 이득액은 정확히 어떻게 계산되나요?

A. 공정한 발행가액에서 실제 발행가액을 뺀 차액에 발행 주식 수를 곱해 계산하는 것이 기본 방식입니다. 이 금액이 5억원 이상이면 특정경제범죄가중처벌법이 적용되어 형이 무거워질 수 있습니다.

맺음말

제3자배정 유상증자에서 이사의 배임 책임은 발행가액을 얼마로 정했는가보다, 그 발행이 주주배정인지 제3자배정인지, 그리고 제3자배정이라면 경영상 목적과 발행가액의 공정성이라는 두 요건을 모두 갖췄는지에 달려 있습니다. 시가보다 현저히 낮은 가액으로 제3자에게 신주를 발행하면 그 차액만큼 회사의 손해로 평가되고, 이는 곧 이사 개인의 형사책임과 통모인수인의 민사책임으로 이어질 수 있는 구조입니다.

실권주의 제3자배정이나 경영권 분쟁 국면에서의 신주발행처럼 사안이 복잡할수록, 절차 각 단계에서 남겨 둔 근거 자료가 나중에 배임 여부를 다투는 핵심 자료가 됩니다. 특히 이천 부발이나 시흥 시화 등 경기남부 산업단지에 본사를 둔 기업이라면, 유상증자나 신주발행을 둘러싼 이사회 결정이 뒤늦게 배임 다툼으로 번지기 전에 발행 구조부터 점검해 보시길 권합니다.

조력이 필요하시면 010-3432-1451 강대현 대표변호사에게 연락주십시오. 신속히 도와드리겠습니다.

의뢰인을 위한 최선의 전략을 끊임없이 고민합니다.