[M&A #1] 최신 판례 중심 MAE(Material Adverse Effect) 조항 인정 범위 



최신 판례 중심 MAE(Material Adverse Effect) 조항 인정 범위

M&A 거래는 계약 체결과 대금 지급 및 지배권 이전이 동시에 이루어지지 않는 경우가 대부분입니다. 일반적으로 계약 체결(Signing) 이후 기업결합 신고, 인허가 취득, 선행조건 충족 등의 절차를 거쳐 거래 종결(Closing)에 이르기까지 상당한 기간이 소요됩니다.

이처럼 시간적 간격이 존재하기 때문에 계약 체결 당시에는 정상으로 평가되었던 대상회사의 사업·재무 상태가 종결 이전에 급격히 악화될 가능성이 발생합니다. 이러한 불확실성을 조정하기 위한 장치가 바로 MAE(Material Adverse Effect, 중대한 부정적 영향) 조항입니다.

오늘은 최근 판례를 중심으로 MAE 조항이 인정되는 범위에 대해 살펴보겠습니다.

MAE 조항이란 계약 체결 이후 거래 종결 이전까지 대상회사에 중대한 가치 하락 사유가 발생한 경우, 매수인이 거래를 종료하거나 종결을 거부할 수 있도록 하는 규정입니다.

통상적으로 M&A에서는 계약 체결과 종결 사이에 수개월 이상의 기간이 소요되며, 그 사이 예상치 못한 경영상 문제가 발생할 수 있습니다. MAE 조항은 이러한 위험을 어느 당사자가 부담할 것인지 사전에 정하는 위험 배분 장치라고 할 수 있습니다.

즉, 일정 수준 이상으로 상황이 악화된 경우 매수인에게 계약 이행을 강제하는 것이 부당하다는 판단 기준을 마련해 두는 것입니다.

법원이 보는 MAE 해석의 기본 원칙

최근 판례의 흐름은 다음과 같은 네 가지 기준으로 정리할 수 있습니다.

1) 계약서 문언을 가장 우선적으로 해석(서울고법 2019. 12. 20. 선고 2018나2037053 판결)

법원은 MAE 해당 여부를 판단할 때 계약서에 규정된 문언을 가장 중요하게 고려합니다.

“중대한 부정적 영향을 미치는 경우”

“중대한 부정적 영향을 미칠 수 있는 경우”

후자의 경우 장래 발생 가능성까지 포함하므로 매수인에게 상대적으로 유리하게 작용할 수 있습니다. 실제 손실이 확정되지 않았더라도 향후 거액 손실 발생 가능성이 객관적으로 인정되면 MAE에 해당할 여지가 있습니다.

최근 판례는 계약 문언이 명확한 경우 그 문언에 충실하게 해석하는 경향을 보이고 있습니다.

2) 정량적 기준의 중요성 강조(대법원 2025. 6. 26. 선고 2022다295513 판결)

과거에는 ‘중대한’이라는 추상적 표현이 많았으나, 최근에는 구체적인 수치 기준을 설정하는 사례가 증가하고 있습니다.

판례에서는 다음과 같은 기준이 문제 된 바 있습니다.

v EBITDA 감소액이 매매대금의 10% 이상

v 손실액이 순자산의 약 20~23% 수준

v 최근 3개년 영업이익 합계에 상당하는 규모

법원은 이와 같이 명시된 정량 기준이 충족되는 경우 기업가치에 본질적 영향이 발생한 것으로 판단하는 경향이 있습니다.

3) 합리적 투자자 기준 적용(서울고법 2020. 7. 8. 선고 2019나2035740 판결)

법원은 다음과 같은 질문을 통해 판단합니다.

“해당 사실을 계약 체결 당시 알았더라면, 합리적인 투자자가 동일한 조건으로 거래했겠는가?”

이를 통해 다음 요소를 종합적으로 검토합니다.

v 매매대금 산정에 본질적 영향을 미치는 사안인지

v 기업가치를 구조적으로 훼손하는지 여부

v 일시적 손실인지 장기적 가치 하락인지 여부

단순한 매출 감소나 일시적 실적 악화만으로는 부족하며, 기업가치의 기초를 흔드는 수준이어야 MAE가 인정되는 경향이 있습니다.

4) 산업 전반의 문제인지, 특정 회사의 문제인지 구별(서울고등법원 2021. 6. 25. 선고 2021나2000617 판결)

최근 판례에서 특히 중요하게 고려되는 요소입니다.

① 산업 또는 경제 전반의 변화

경기 침체, 환율 급변, 산업 구조 변화, 팬데믹 등은 일반적으로 MAE의 예외 사유로 규정되는 경우가 많습니다. 이러한 사정은 특정 회사가 아닌 시장 전체에 영향을 미치는 요인이기 때문입니다.

② 대상회사에 특수하게 발생한 사정

다만 다음과 같은 사안은 MAE로 인정될 가능성이 높습니다.

v 특정 행정처분으로 인한 대규모 손실 발생

v 핵심 공급계약 수주 실패

v 주요 거래처 전략 변경에 따른 구조적 매출 감소

이는 시장 전체 위험이 아니라 개별 기업의 가치 훼손으로 평가되기 때문입니다.

최근 판례의 전반적 경향

법원은 거래 안정성 보호를 고려하여 MAE 인정에는 여전히 신중한 태도를 유지하고 있습니다. MAE를 이유로 계약 해제를 쉽게 인정하지는 않습니다.

다만 정량적 기준이 명확하게 설정된 경우에는 MAE 성립 가능성을 비교적 명확하게 판단하는 경향이 강화되고 있습니다. 즉, 주관적 중대성이 아니라 재무적·객관적 중대성을 중심으로 판단하고 있습니다.

또한 문언 중심 해석이 강화되고 있어, 계약서에 “영향을 미칠 수 있는 경우”와 같이 장래 위험까지 포함하는 표현이 사용된 경우 실제 손실 확정 이전이라도 MAE가 인정될 가능성이 있습니다.

실무적으로 중요한 설계 포인트

▶️매수인 입장

v “미칠 수 있는 경우”와 같은 장래 위험 포함 문구 명시

v 산업 전반 악재라도 ‘현저히 불균형한 영향’은 예외에서 제외

v 정량적 기준의 구체적 설정

v 장기적 가치 훼손 중심의 정의 설계

▶️매도인 입장

v 정량 기준을 과도하게 낮게 설정하지 않도록 조정

v 경제·산업 전반 변화는 명확한 예외로 규정

v 실사 과정에서 충분한 정보 제공

v 산업 고유 리스크를 MAE 제외 항목에 포함

MAE 조항은 단순한 형식적 문구가 아니라 계약 체결 이후 발생하는 위험을 어떻게 배분할 것인지 정하는 핵심 조항입니다. 최근에는 계약 문언과 정량 기준을 중시하는 판례 경향이 뚜렷해지고 있어, 계약서 설계 단계에서의 정밀한 구조 설정이 분쟁 결과에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다.